股票債券相關性真的很重要嗎

據推測,許多人認為歷史負債券相關性反映了債券將有效對沖股市大幅拋售的程度,正如2008年全球金融危機中所發生的那樣。然而,從字面上看,股票債券相關性通常對股票和債券的相對表現幾乎沒有說 – 可以說是投資者真正關心的。

投資者對股票債券相關性的關注是可以理解的。直觀地說,股票和債券之間的負相關 – 自20世紀90年代末以來美國股市和美國國債基本上都是如此 – 表明債券在股市拋售時表現良好,而正相關則證明債券不是有效的套期保值反對股票風險。

但事實上,事實并非如此。

要了解原因,首先必須了解相關性是什么,以及相關性是什么。

相關的意義

相關性衡量兩個系列回報偏離趨勢的共性。如果兩個系列同時傾向于高于或低于各自的趨勢,那么它們是正相關的。相反,如果變量通常同時位于其平均值的兩側,則它們是負相關的。這可以在下面的相關方程中以數學方式顯示。xy代表兩個時間序列(例如股票和債券收益率)和條款(x?i– x)(y?i??– y)表示每個變量在測量周期內與其自身趨勢或平均回報的偏差。

然而,相關性無法衡量的是兩個時間序列的相對表現。例如,一個時間序列完全有可能具有正趨勢而另一個具有負趨勢 – 并且兩個系列正相關。這可能與大多數人如何解釋相關性度量“違反直覺”有關。因此,相關性并未告訴我們每個系列的實際回報,因此股票債券相關性可能對股票和債券的相對表現幾乎沒有說明。

圖1說明了一個真實的例子。它顯示了在1969年12月至1970年11月的經濟衰退期間,國債和美國股票的現金累計回報(以90天的國庫券為代表)。在此期間,債券的現金回報率為10.9%,而股票回報率為-7.0%。因此,債券在這個動蕩時期為股權投資者提供了多元化。

累計股本和債券超額收益(1969年12月至1970年11月)

然而,令人感興趣的是,股票和債券之間的相關性是正的,在經濟衰退的同一時期使用每日數據衡量為0.4。這怎么可能?簡單地說,債券往往高于其(正)趨勢,同時股票高于其(負)趨勢,反之亦然。如果投資者只依賴于相關性指標,他們可能錯誤地推斷債券和股票在1970年經濟衰退期間表現不佳。

結果是:投資者應該更少關注資產收益率如何偏離趨勢,更多地關注趨勢本身 – 特別是當我們考慮債券在股票市場縮減或經濟衰退時期的表現時。

這可能只是一次性的異常嗎?看起來很直觀的是,如果股市在經濟衰退和國債反彈中趨于下跌,那么它們必然會在這段時間內產生負相關關系。但事實上,情況通常并非如此。

上半年收益率與股票債券相關性

圖2顯示了自1970年以來每一次美國經濟衰退的上半年,股票和債券之間的樣本內(每日)相關性以及每種資產類別的表現。我們選擇了上半年的衰退,因為這是股票下跌趨勢最大的時候由于股市普遍在經濟衰退的下半年復蘇。紅色行對應于每個資產類別的相對回報與相關性符號相反的時期,而藍色表示回報對符號“直觀”的時段。例如,在1981 – 1982年的經濟衰退中,樣本間相關性為0.41,但股票回報率為-11.2%,而債券則為12.9%。因此,相關的符號與相對回報相反。

事實上,在過去七次衰退中的五次中,相對回報與相關性的符號所暗示的相反。該結果表明,相關性幾乎沒有提供關于股票和債券相對表現的信息。

然而,從投資的角度來看,關鍵在于,在過去七次經濟衰退中的六次中,所提供的債券需要多元化以應對股票風險。無論股票債券相關性的跡象如何,這都是正確的。唯一的例外是1973年,當時美國國債在經濟衰退的上半年回歸-3.5%(但在經濟衰退結束時最終產生了正的名義回報)。

看相關性太窄了。平均回報是重要的,相關性對回報沒有影響。債券歷來在經濟衰退中對沖股票風險,因為回報是積極的,不一定是因為相關性是負面的。那么,相關性是否重要?在我們看來,并非如此。

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